Suivi (5) du calendar spread sur le FCE

Bonjour à toutes et à tous,

Cette semaine, un coup d'oeil sur notre call calendar spread  3200 juin/déc sur le future FCE initié le 11 janvier à partir d'un niveau de future à 3220. La récente remontée des marchés a modifié la hiérarchie des volatilités courts termes-moyens termes sur le CAC.

La stratégie originelle:

⇒ vente d'un lot de calls juin 3200 à 327,45 euros l'unité correspondant à une volatilité implicite de 37,51%

⇒ achat d'un lot de calls décembre 3200 à 441,68 euros l'unité correspondant à une volatilité de 35,99% selon Euronext.

Soit un coût total de 10*(441,68-327,45)= 1142,3 euros.

Le niveau du future sur juin cotait à l'époque 3220 points.

Le contexte et son impact sur le niveau de valorisation du portefeuille.

Et ça continue. Après les montagnes russes, une percée du marché pour retrouver les 3000 points sur le CAC. Le future FCE sur avril termine la semaine à 2957. Le marché n'a pas voulu aller directement plus bas, et s'il est exact que l'habitude de grandes amplitudes de variations quotidiennes a pris place dans la psychologie du marché (on ne s'émeut plus d'un +4% ou  d'un -5%), c'est souvent à partir de cet état de résignation que l'on observe les plus forts mouvements de hausse. Est ce le cas cette fois ci ? Il est trop tôt pour le dire et trop tard pour le prévoir.

Il est clair que la hausse du marché a modifié très substantiellement le niveau de valorisation de la position. A la fois en termes de mouvements sur le sous-jacent, mais aussi en termes de niveaux des volatilités de juin et de décembre et de la hierarchie entre  celles-ci   . C'est "le retour de l'échéance décembre". Une survivante   .

Les chiffres

Les cours de compensations du vendredi 3 avril 2009 indiquent:

 - pour les futures:

Date    Month         Price Settlement      Price       EDSP
------- -------- ---------- ---------- ---------- ----------
APR09   J            2957.0               29559.0                             
MAY09   K            2903.5               29559.0                             
JUN09   M            2853.0               29559.0                             
SEP09   U            2840.5               29559.0                             
DEC09   Z            2839.0               29559.0                             
JUN10   I            2792.0               29559.0                             
DEC10   T            2805.0               29559.0                             
JUN11   B            2841.0               29559.0                             
DEC11   E            2787.0               29559.0                             
JUN12   O            2820.5               29559.0                             
DEC12   S            2806.0               29559.0                             
JUN13   Y            2790.5               29559.0                             
DEC13   ]            2791.0               29559.0                             
JUN14   #            2791.0               29559.0

- pour les options sur juin:

             CALLS                                            PUTS
Settlement Volatility  Delta   Expiry   Strike     Settlement Volatility  Delta
---------- ---------- ------   ------- ---------   ---------- ---------- ------
   1054.22      52.30   0.98   JUN09        1800         5.96      52.30  -0.02
    862.43      49.03   0.95   JUN09        2000        13.55      49.03  -0.05
    678.41      46.19   0.91   JUN09        2200        28.91      46.19  -0.09
    503.79      42.56   0.84   JUN09        2400        53.68      42.56  -0.16
    424.75      41.44   0.78   JUN09        2500        74.33      41.44  -0.22
    350.25      40.08   0.72   JUN09        2600        99.52      40.08  -0.28
    282.38      38.81   0.65   JUN09        2700       131.35      38.81  -0.35
    251.71      38.31   0.62   JUN09        2750       150.53      38.31  -0.38
    221.98      37.63   0.58   JUN09        2800       170.64      37.63  -0.42
    193.80      36.88   0.54   JUN09        2850       192.31      36.88  -0.46
    167.98      36.20   0.49   JUN09        2900       216.33      36.20  -0.51
    145.09      35.70   0.45   JUN09        2950       243.29      35.70  -0.55
    124.21      35.20   0.41   JUN09        3000       272.25      35.20  -0.59
     89.56      34.43   0.33   JUN09        3100       337.30      34.43  -0.67
     61.23      33.40   0.25   JUN09        3200       408.66      33.40  -0.75
     40.03      32.43   0.18   JUN09        3300       487.15      32.43  -0.82
     25.38      31.68   0.13   JUN09        3400       572.20      31.68  -0.87

- pour l'échéance décembre:

             CALLS                                            PUTS
Settlement Volatility  Delta   Expiry   Strike     Settlement Volatility  Delta
---------- ---------- ------   ------- ---------   ---------- ---------- ------
   1253.14      49.97   0.94   DEC09        1600        35.39      49.97  -0.06
    907.59      44.80   0.87   DEC09        2000        85.05      44.80  -0.13
    749.98      42.62   0.81   DEC09        2200       125.05      42.62  -0.19
    605.70      40.67   0.74   DEC09        2400       178.38      40.67  -0.26
    475.74      38.81   0.66   DEC09        2600       246.02      38.81  -0.34
    416.24      37.86   0.62   DEC09        2700       285.33      37.86  -0.38
    360.78      36.92   0.58   DEC09        2800       328.67      36.92  -0.42
    310.36      36.08   0.53   DEC09        2900       377.05      36.08  -0.47
    264.19      35.24   0.48   DEC09        3000       429.69      35.24  -0.52
    221.68      34.34   0.43   DEC09        3100       485.98      34.34  -0.57
    184.44      33.55   0.39   DEC09        3200       547.54      33.55  -0.61
    152.10      32.85   0.34   DEC09        3300       614.01      32.85  -0.66
    123.54      32.12   0.30   DEC09        3400       684.25      32.12  -0.70

Les résultats et la valorisation de la position

Le call 3200 juin compense à 61.23 points FCE pour une volatilité implicite calculée par Euronext de 33.4% et un call 3200 décembre qui vaut 184.44 points FCE et une volatilité implicite de 33.55%.

On a donc eu un tassement de la volatilité sur juin qui est passée depuis le précédent suivi de 33.71% à 33.4%. Quant à celle de décembre, elle est passée de 31.62% à 33.55%. Une aubaine. Nous n'en demandions pas tant   .

Au final le call spread que nous avions acheté 114.23 points FCE, soit 1142.3 euros, vaut aujourd'hui 184.44-61.23=123.21 points FCE, soit 10*123.21=1232.1 euros. Nous repassons bénéficiaires de 123.21-114.23=8.98 points FCE soit 89.8 euros pour la taille des montants investis de l'exemple. Environ 7.86%.

Revenant d'une perte potentielle de 434.4 euros, ce n'est que mieux. Pour mémoire, à 2707 points FCE lors du précédent suivi, le call spread valait 70.79 points FCE, soit 707.9 euros.

Un petit point sur le début de suivi de delta hedge de la fois précédente.

Lors du précédent suivi, nous avions vu que nous pouvions couvrir les écarts de valorisation des options relatifs aux mouvements du FCE par une stratégie de delta hedge sur le FCE (ou sur un tracker qui puisse reproduire autant que faire se peut les mouvements du FCE). Nous étions partis du fait que les futures sur juin et décembre étaient corrélés au future sur avril et donc sur le CAC spot. Pour simplier au maximum dans cette première approche, nous avions soustrait les deltas des deux calls et trouvé le ratio de couverture de la position.

A 2707 points sur le FCE avril, il fallait vendre 0.13 contrat FCE. Regardons combien ce même exemple se valorise-t-il aujourd'hui.

On remarque que sur les cotations transmises par Euronext, le delta du call 3200 sur juin vaut 0.25 et celui du call 3200décembre vaut 0.39. La différence des deux vaut 0.39-0.25=0.14, sensiblement le même que nous avions employé. Il n'est pas indispensable de le modifier.

La vente de 0.13 FCE à 2707 entraine une perte de 0.13* (2707-2957)=0.13*(-250)=-32.5 points FCE. Dans le même temps on a vu que le call spread s'est apprécié de 123.21 (ce qu'il vaut aujourd'hui) - 70.79 (ce qu'il valait lorsque le FCE était à 2707) =52.42 points FCE. Le delta hedging a permis d'encaisser au final 52.42-32.5=19.92 points FCE. Encore merci aux mouvements sur la volatilité. 

Très bonne semaine à tous et à bientôt.

Maw